专题报告

MBG Markets外汇市场策略与展望

USD

尽管市场近期焦点转向美联储会议,但有关ESI的一张图表却提供了有用的见解。它显示了广义美元(%)和美国的经济惊奇指数(简称ESI)的90天滚动相关性。这种关系有一个明确的均值回归属性,大约每五个月左右从正转为负。现在重要的是,这种相关性再次转为正相关性,这意味着美元将随着良好的美国数据而走强(图1)。我们认为这对外汇市场来说是一个有用的背景,特别是因为彭博美国数据意外指数看起来有望在今年首次转为正数。欧洲货币应该表现不佳,这意味着较长时间的美元将走强。最近更新的BEER模型显示,DXY约有10%高估,但需要一个宏观催化剂来触发下跌。

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图1

市场参与者将密切关注美联储是否在今晚的联邦公开市场委员会会议上宣布缓解资金紧张的额外计划。有人猜测,美联储最快可能在今天宣布恢复资产负债表自然增长的计划,而不是在一段时间内保持规模不变。这可能涉及每月80亿至140亿美元额外购买美国国债,这将有助于缓解未来的资金紧张(图表2)。最终,我们仍预计美联储将采取必要的果断政策行动,以保持对有效联邦基金利率的控制。美元资金紧张如果得到有效解决,可能会证明是暂时的,但除非美联储更积极地降息,或特朗普总统亲自出面,通过干预削弱美元,否则美元持续走强的可能性更大。

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图2

EUR

分层宽松政策通过提高欧洲央行的存款回报率来吸收银行间市场的欧元流动性。分层存款利率表明,政策利率已接近有效下限。德拉吉敦促财政扩张,这是对货币政策工具箱缺点的间接承认。欧洲央行需要财政援助来重振欧洲经济。欧元区的低利率是由于储蓄过多,吸引国内投资的机会太少。这一错配推低了欧元收益率,刺激了欧元区的资本出口。欧洲央行的反应是降低利率和扩大资产负债表。

没有财政一体化(使欧元区成为最佳货币区),核心国家的财政扩张是为数不多的刺激选择之一。德拉吉明智地将财政扩张的必要性与变革和组织振兴方案(PCOR)对欧元区养老基金的投资机会联系起来,并可能更可靠地实施核心财政政策刺激。

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欧洲央行将2021年通胀预测下调至1.5%,将欧元200亿欧元/月的量化宽松操作与接近2%目标的通胀挂钩,意味着资产购买可能会持续数年(参见9月16日的专题报告:欧洲央行9月利率决议点评)。较低的长期溢价(尽管通胀预期可能会恢复)和存款评级应该会支持欧元计价的风险资产。因此,欧洲央行的政策可能比欧元本身更支持欧元计价的风险资产。然而,随着国内投资者增加国内风险敞口而牺牲外国持有量,欧元兑美元应该会升值。不过,由于空头头寸的存在,欧元兑美元可能最多反弹至1.13。

GBP 

英国7月份GDP数据强于预期,这有助于缓解对英国陷入衰退风险的担忧。第三季度的稳固开局意味着英国经济在第二季度温和萎缩-0.2%之后继续收缩的可能性极小。英国脱欧的不确定性正导致今年GDP走势更加动荡。还有新的证据表明,7月份的增长可能是由库存推动的。运输和储存产量增加了1.1%。潜在的趋势仍然是英国经济增长放缓。

不过,经济的疲弱程度尚不足以促使英国央行考虑即将降息。由于无协议脱欧风险可能会推迟到今年底/明年初,而且英国经济还不够疲弱,英国央行今年降息的可能性似乎不大。工资增长更强劲,这也不支持降息。降息预期下降可能在短期内为英镑提供一定的支撑,但市场仍不愿在当前关头将英镑推高很多。

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最有可能在11月举行的提前大选的结果将是高度不确定的,如果在爱尔兰边境支持问题上没有任何妥协,可能会导致更强力的措施,即寻求无协议脱欧。英国首相鲍里斯·约翰逊已经表示,愿意作出让步使其仅覆盖北爱尔兰的农产品,但单靠自己不太可能足以满足欧盟的要求。同时,如果没有多数党议会,很难在10月底前看到最后一刻通过任何协议。

JPY

由于外国央行变得更加鸽派,日本央行目前处境艰难,日本央行要求日本央行降息的呼声正在逐渐上升,因为日本央行在7月份表现出了先发制人的宽松立场。日本央行政策正常化预期指数最近略有回升,但仍接近2016年的低点(图1)。日本央行行长黑田东彦最近表示,降息可能不再是日本央行的禁忌。降息对美元兑日元可能不会产生直接影响,但市场头寸已转向日元多头头寸。因此,日本央行降息的决定仍可能导致头寸平仓和日元走软。

市场对日本央行正常化的预期也与美元/日元密切相关,这表明市场判断美元/日元的主要因素是日本央行的决定。然而,日本央行需要重新考虑当前的政策框架,这可能导致降息,除非美中贸易谈判带来的重大积极惊喜改变了近期全球平缓和日元走强的趋势。

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图1

收益率差异将继续支撑日元。随着日本央行保持其政策利率不变并加速其缩减,利率利差继续向日元倾斜。虽然利率利差与外汇汇率之间的相关性并不稳定,但在过去六个月中,美元/日元和欧元/日元均与利率利差有相对良好的相关性(图2)。美元兑日元目前正处于反弹状态,9月份若美联储降息25个基点可能不会导致日元大幅走强,也不会导致该货币对跌穿105。

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图2

CHF

在欧洲央行推出全面的宽松计划之际,包括降息和开放式量化宽松政策,可能会产生从欧元流入瑞郎的资金流动,使瑞士央行更难以应对瑞郎的强势。瑞士央行的外汇干预只会减缓瑞士法郎的升值,而不会改变更大的趋势。这些措施有利于降低美元兑瑞郎。另外,瑞郎最近被广泛用作对冲英国脱欧的对冲手段。虽然议会暂停政治发展可能暂停,但不确定性仍然很高,因此我们仍然看到瑞郎需求的潜力。我们预计选举将先于英国脱欧决议,但在英国脱欧延长之后更有可能在10月19日之后触发选举,这表明只要不确定性存在,瑞郎可能会在较长一段时间内保持需求。

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图1

AUD & NZD

在8月初至9月初的几次低于0.67的短距离以及高于0.69的高位之后,澳元/美元的复苏恰逢美中贸易谈判取得积极进展的希望,尽管有关的额外关税公告已开始启动 9月1日。

由于新的谈判得到确认,美元/人民币已经从7.19的高点回落至7.09。美元/人民币,更广泛的新兴市场外汇与澳元之间的相关性仍然强劲,突显了澳元/美元前景的二元性质。特朗普尚未倾向于达成协议,而公众对他的强硬路线的支持仍然存在,美国经济并没有像中国那样受到太大伤害,如果正确的话,意味着美元/人民币可能会在2019年第四季度的7.20。如果没有贸易协议,到年底美元/人民币将高达7.40,在此基础上澳元/美元将至少降至0.65。2020年的贸易协议,远远早于11月美国大选,届时将需要看到澳元回到0.70上方。

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图1

中国的刺激措施以及在国庆70周年前后中国进口需求增长的潜力,可能支持澳元等对贸易敏感的货币。此外,随着市场对10月份澳联储下调利率的预期降低,澳元有可能表现出色。

住房信贷的扩张可能意味着,澳大利亚住房部门将受益于澳联储现有的宽松和负杠杆率。澳联储的政策与新西兰联储表现出的大幅意外降息的意愿形成鲜明对比。新西兰联储可能会在未来几个月(应当在澳联储之前)提供进一步的宽松政策。纽元对利率差异的高度敏感性表明,更加鸽派的新西兰联储行动将使纽元继续维持下降趋势(图2)。

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图2

在宣布美中将于下月在华盛顿重启谈判后,澳元和纽元都应能从反弹的投资者风险情绪中找到支撑。然而,考虑到数据差异(即新西兰商业信心处于金融危机以来最疲软的水平)和澳大利亚已经在改善的外部条件,我们预计澳元将跑赢纽元。

纽元更高的反弹修正将与CFTC显示其为中性偏空的仓位一致,这也将使纽元/美元接近0.68左右的公允价值(图3)。公允价值较高的主要原因是新西兰-美国收益率利差(模型输入)上升。然而,由于全球增长和贸易风险,新西兰元/美元会比以往更为低迷。

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图3

CAD 

由于沙特产量恢复速度超过市场预期,昨晚油价暴跌逾6%,已经回补周一跳空高开形成的缺口,截至收盘,WTI原油收跌5.01%,报58.78美元/桶,布伦特原油收跌7.13%,报64.1美元/桶。事实上,沙特已经有足够的石油储备,现在有传言称美国可能也会从其战略石油储备中释放供应。

至于加元,加元-WTI原油关联度较低,如果后者的已实现波动率上升,则关联度也会上升。我们可以通过对五年前的周度变化的简单线性回归(也包括贸易冲击条款)来估算美元/加元跟随油价上涨的百分比变化。根据相对基准的预期变化,以美元/加元的增量构建下面的敏感度分析模型。

当然,我们关注的是资本市场缺乏地缘政治溢价。与伊朗结盟的胡塞武装声称对这次袭击负责,而且他们能够瞄准并击中沙特一个更重要的油田,这一事实非常重要。至少,这应该会导致地缘政治溢价增加,因为事先几乎没有任何东西被定价到外汇市场。

大多数原油产业链的分析师指出,一旦最初的噪音消失,原油价格将上涨5-10美元,以应对地缘政治溢价的上涨。如果是这种情况,则根据我们的敏感性分析(图1),美元/加元应该稳定在1.3150-1.3220区间——这完全基于地缘政治溢价导致的油价变化,并没有考虑其他额外效应(如油价持续回升对加拿大央行的影响)。

对于美元/加元,上述区间仍远未突破。重要的是,美元/加元仍将高于我们在8月报告中的1.3050/75区域的新多头头寸目标。只有在下方跌破,才会得出结论,美元/加元战略多头偏向是错误的。

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图1

风险声明及重要注意事项

交易外汇保证金和差价合约交易涉及高风险,未必适合所有投资者。阁下可能会在交易时遇到损失超过本金的情况。

以上内容属于一般性信息,并未考虑阁下的投资目标、财务状况或其他需求;也不构成任何投资或买卖金融产品的邀约。在阁下作出投资决定前,MBG Markets建议阁下寻求独立财务意见。同时,MBG Markets不承担任何因使用本汇评所引起的直接、间接或随之发生的损失和/或损害导致的责任或义务。

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